惟精资本吴超：用产业的思路去做金融

嘉宾介绍：吴超（Brook Wu） 惟精资本董事总经理兼执行合伙人

在医疗医药健康领域有近30年的从业经历，曾在辉瑞、默沙东、雅培、武田、萌蒂、华润双鹤等跨国公司及国内企业担任高管，负责市场营销，业务发展与战略规划等，曾先后主导价值超过60亿人民币的行业并购，成功引入麻醉镇痛药MS Contin/OxyContin，降糖药Lantus/Actos，抗菌药Zyvox/Vfend 等，并使之成为各自治疗领域的冠军产品。对医药行业有着客观深刻的认知与独到见解。美国洛杉矶南加州大学马歇尔商学院MBA，中国药科大学药学学士，中国医药BD联盟发起人。负责惟精资本的投资策略、项目开发、投资执行及投后管理。

Q：你如何研判当下的宏观形势及对医药行业的影响？

吴超：自2019年底开始，整个2020年全国乃至全球均笼罩在新冠疫情下，得益于党和国家的高瞻远瞩和坚强领导，中国是第一个走出阴霾的国家，而且是唯一一个实现了正向增长的主要经济体。这种大环境下，医药行业首当其冲，步履维艰，但是客观上比其他行业有更好的生存与发展空间。

我们可以回顾一下，国家鼓励创新，而中国的医药行业长期落后于世界先进水平，如何有效激励企业自主创新，医院医疗机构广泛接受创新，提升医疗质量和服务水准，监管部门通过合理政策导向引导医药企业往创新投资，并获得回报。

2016年发布的《国务院深化医药卫生体制改革领导小组关于进一步推广深化医药卫生体制改革经验的若干意见》提出：建立强有力的领导体制和医疗、医保、医药“三医”联动工作机制，为深化医改提供组织保障。“十三五”深化医药卫生体制改革规划中的提法：坚持医疗、医保、医药联动改革。按照腾空间、调结构、保衔接的要求，统筹推进管理、价格、支付、薪酬等制度建设，提高政策衔接和系统集成能力。

2018年3月，国家医疗保障局成立，医保局拥有医保目录制定并动态调整权利，拥有医保支付价格制定并动态调整权利，负责指导药品集采规则制定和集采平台建立。这一职能配置为统筹推进 “三医联动”改革提供了组织保障，并确立了医保在 “三医联动”改革中的引领作用。截至目前，4批国采中选品种价格平均降幅达到52%，最高降幅超过96%。把仿制药价格大幅度降下来，把更多的创新药以更快的速度纳入医保目录，为国民健康促进和改善提供更好保证，由此还可以激发制药企业创新活力，推动医药产业升级。

从下面两张表，大家可以看到国内一类新药临床申报受理号数量的变化，尤其是最近几年，前一张是生物药，后面一张是化药。政策变化发挥着重要作用，医保改革，尤其带量采购，对于整个行业产生影响是非常深远的。

除了新药研发受到国家鼓励政策影响发生变化之外，我们也将看到，医药行业创新发展还会涉及疾病筛查、诊断技术、诊疗手段等多个环节，特别需要跨产业合作。而随着AI智能、数字药物等技术的发展，医疗健康领域将会有更多的创新应用场景。此外互联网医疗在国家利好政策的引导支持下，也将开启新的赛道。

Q：从惟精既往投资的项目来看，惟精专注于生命科学和医疗健康领域，请介绍一下你们对医药行业的投资策略？

吴超：惟精资本成立于2017年， 是专注于生命科学和医疗健康领域的私募股权基金，主要投资于境内外成长期、成熟期的企业。截至2020年12月，惟精资本累计参与或跟进项目达到200个，涉及可投资金额超过600亿人民币。

2020年12月24日，正式在科创板挂牌上市的悦康药业（688658.SH）正是这样一家顺势而为、以高端化学药为主导的大型医药企业集团。通过持续加大研发投入， 悦康药业成功地从一家传统制剂工业企业转型为拥有若干1.1类新药的国家级高新技术企业。在悦康药业的机构股东中，惟精资本占股近10%，为第一大原始机构股东。在惟精资本的投资项目中，还包括聚焦于肿瘤领域的创新抗体药物研发公司天广实已经进入到科创板上市问询阶段，创新医疗器械研发公司迈迪顶峰以及生物医药研发公司合肥医工等行业领先企业也将在近期完成IPO的申报工作。

惟精资本的董事长兼创始合伙人关志宽在中国、美国、东南亚及中东等地区已有超过20年的从业经验，在创立惟精资本前，曾担任PAG私募股权投资负责人、医疗健康投资负责人，基金管理资产达300亿美元。

惟精资本只投资于医疗领域，可以从我们“惟精资本”的名称展开来看。“惟精”二字取自《尚书·大禹谟》中“惟精惟一，允执厥中”，简而言之，就是专注。在我们选定的领域，我们用产业的思路去做金融，保持一份初心，精细化做事。比如我们看了200~300个项目，调研了150个项目，最后只投了5个；而且更为重要的是，这150个项目里，我们自主挖掘的项目达到了72%。

我们反复强调用产业的思路去做金融，这也反映在我们的投资策略中。首先是看趋势，顺势而为方能成事，绝对不能错判趋势甚至逆趋势而为，包括政策趋势、产业趋势、资本市场的趋势等。之前有个案例我们投资了家尚未盈利的企业，就是基于对国家政策趋势有明确的把握，我们清楚注册制和科创版一定会推行。

二是企业要具备经营可持续性。因为惟精资本是从事PE投资的，我们很难承受任何一个项目的投资失败，因此要非常关注企业的经营可持续性，一是企业要拥有自身造血能力，二是节奏可控。

举一个简单的例子，比如一家企业有10个药品在研发，他能够清楚地知道自己的核心品种是什么，并且把握好药物评审过程中投入的节奏，这个时候我们就可以控制现金流。再比如一些企业正在研发的某些品种周期过长，那么可以选择性地转让或共同开发一部分，或者利用自有的技术平台提供一定的外包服务，这样也能产生可观的现金流。

三是要可验证，包括产品可验证、市场可验证、盈利模式可验证等。比如我们投资的一家企业，它将一款已上市的治疗药物通过分子改进，将药物的溶解度提高至过去的100倍，这就等于在药物成药性不变作用机制不变的基础上做了一个微创新，可以大大降低药物的服用剂量，解决了以往该药物需用到较高剂量才能在体内达到治疗浓度，却又可能会对患者心脏造成危害的副作用。这仅是其中一点的产品可验证的例子。

四是要可退出，做财务投资人
，最后的退出路径一定要很清楚。当然，所谓“清楚”并非“唯一”，退出不能只IPO，否则遇到市场波动或政策调整时就会非常被动。

Q：惟精资本在筛选评估项目时主要考量什么？在评估与判断的过程中，方式与方法有哪些？

吴超：我自己是产业背景，以前在企业时，我们总是强调“投入产出比”，这个思路如果映射到投资项目中，其实也是适用的。投资项目需要系统性策略，我们不是片面追求绝对利益的最大化，而是在风险可控前提下的利益最大化，即SHARPE值的最大化， 所以我们通过体系来保全。其中包括：

一强大的顾问体系。惟精与国内监管和行业内众多专家有良好关系和/或沟通渠道，比如原辉瑞生物中国区CEO、原ICON中国区GM、原华润医疗董事长等，他们会提供给我一些行业洞见和建设性意见。比如，一家肿瘤医院的投资项目，当我认为还存在一些不确定性的时候，我带一名院长同去调研1天，收获往往会比投资人尽调半个月看出的门道还要多，这就是insider和outsider的本质性区别。

二是动态的雷达系统。惟精资本在23个细分领域，与近400家医疗健康产业中的领先企业保持密切沟通，这与顾问体系有异曲同工之处。这个名单同时又是动态的，我们会根据政策、市场不断地调整。

三是内部研究能力，过去3年惟精共发布过20余篇投资机会研究报告，重点针对医疗行业的三大领域，医药、医疗器械和医疗服务。通过深入研究政策监管、产业环境、经济动能、市场现状、技术前沿、创新发展等多个领域，不断形成惟精资本独有的投资方式和投资理念，永远主动出击，而非被动应对。

Q：注意到惟精资本投资的项目中，化药、生物药占据了细分赛道预投金额的前两名，是你比较看好创新药的发展吗？ 

吴超：是的，在国家鼓励创新的政策环境下，创新药肯定是有非常广阔的前景。包括新药法出台，“4+7”集采腾笼换鸟给新药腾挪医保预算，医保目录逐渐向创新药的倾斜等等，都是积极信号。

事实上也可以看到新药报批数量在不断增加。随着医疗改革的稳步推进，国内药企以传统销售为主的粗放式扩张难以为继，开始逐渐转型为以研发投入为主的创新型精细化发展之路。

看NMPA统计数据，2019年，国内获批的新药数量达到了48个，虽然不及2018年的51个，但是48个获批新药中国内企业申报的就有13个品种，这说明国内药企在新药开发方面的积极性已经越来越高。再看另一个层面，国产创新药注册受理数据的变化也佐证了这个趋势。近年来国产创新药的申报品种数量正在逐步增加，2018年新申报的国产新药数量已经达到了443个，这些申报的品种预计将于3-5年后逐步获批上市。

另外，创新药的市场规模迅速增长，鉴于创新药统计数据来源和口径不统一，不同机构给出的创新药市场规模数据相差较大，但都证明同样的趋势。分别看IQVIA数据（医院采购量）和中投产业研究院发布的数据，显示2018年我国创新药市场规模为2000多亿人民币，约占国内整体医药市场规模的5%。与成熟市场如欧美日发达国家比较，我国的创新药市场规模占医药总体规模的比例还是严重偏低。据IMS Heath（IQVIA前身）统计，2015年美国创新药市场规模就已经占到其医药市场规模的67%，日本为68%，欧洲为60%。保守估计我国未来十年国内创新药市场年复合增长率将达到18%~20%，2030年将达到8500亿人民币规模。

从创新质量来看，会逐渐从“仿创”“微改良”创新过渡到“原创”“首创”，即从upgrade/modified generic, biosimilar到fast follow及Best-in-class再到First-in-class。

以国内生物创新药为例，随着批量的海归科学家回到国内，研发从刚开始多选择国外成熟的、安全边际高、市场潜力大的靶点，到逐渐出现自己筛选发现新靶点开发新药；从in-lincense后在国内做临床开发，到逐渐有企业开发出新药out-license给跨国公司，只要国家鼓励创新的政策不变，国产创新药必然走向靶点多样化，开发途径多样化。

当然，除了创新药外，随着国家对创新的持续鼓励与投入，相信以创新为主导的进口替代、AI在更多场景的应用、癌症早筛早诊等领域，医疗器械也会有较大的成长空间，我们也会持续关注。 

Q：谈一谈你对医药行业未来发展格局的判断和看法？ 

吴超：其实刚才已经讲了很多变化趋势，综合来讲，接下来更多的将是结构性的变化，将过去那些没有确切治疗效果，但是占用了大笔医疗开支的产品（如一些辅助用药）逐步剔除，为企业的创新留足空间。现在国家倡导的药品一致性评价、带量采购、临床急需产品的审评绿色通道等实际上都是为了推进结构性优化。因此，“腾笼换鸟”更多更快地引导有确切临床疗效，即可以满足未被满足临床需求的产品上市，这些是未来的一个趋势。

当前，国内医药企业的原研能力相比20年前已经有了长足进步，但是成建制的体系化承接还不太完善，我们依然要持续地加强原创研发能力，因为只有具备原创能力的企业才会有市场竞争力，才会有市场定价权。

Q：简单介绍一下你对投资的见解和个人投资理念？ 

吴超：既往的行业经验，让我对医药行业有较为深刻的认知，对于我现在从事投资工作能更多层面更多维度地去看待每一个项目：从市场发展的角度更前瞻性地考虑未来的变化与趋势，从国家政策及行业监管的角度去考虑合规性及对市场环境的影响，从产品面对的竞争环境中寻找市场机会，找到适合的未被满足的临床需求，也可以帮助企业/项目找到适合的营销策略加快成长。用产业的思路去做金融，事半功倍。